一、债券虚假陈述不同于股票证券虚假陈述

债券虚假陈述责任纠纷不同于股票证券虚假陈述责任纠纷，前者主要受《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（2020年7月15日发布）第9条的约束[1]，第9条明确规定了“债券持有人、债券投资者以自己受到欺诈发行、虚假陈述侵害为由，对欺诈发行、虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼，符合民事诉讼法第一百一十九条[2]规定的，人民法院应当予以受理……”。但是，最高院在《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（以下简称“《代表人诉讼规定》”）于2020年7月31日施行之前涉及的股票证券虚假陈述责任纠纷司法实践中，依然要以“依据有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书”作为立案受理的前置条件[3]。

2017年11月2日，最高院在（2015）民申字第2787号案中认为：“《证券虚假陈述民事赔偿若干规定》、《会计师事务所审计业务侵权若干规定》仍系现行有效的司法解释，与《最高人民法院关于人民法院登记立案若干问题的规定》（以下简称“《登记立案规定》”）并不矛盾。在《证券虚假陈述民事赔偿若干规定》、《会计师事务所审计业务侵权若干规定》修订前，对于本案的审查仍应按照《证券虚假陈述民事赔偿若干规定》、《会计师事务所审计业务侵权若干规定》的规定处理”，因此，最高院驳回周小军（原告）的再审申请。2018年3月14日，最高院在（2018）最高法民申266号[4]的观点也持前述（2015）民申字第2787号案同样的观点。

《代表人诉讼规定》在2020年7月31日施行后，最高院尚无案例验证其最新的观点。《代表人诉讼规定》第五条[5]规定原告提交有关行政处罚决定、刑事裁判文书、被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证明证券侵权事实的初步证据的，法院应当受理。但是，第五条第（四）款规定“不符合前款规定的，人民法院应当适用非代表人诉讼程序进行审理”。“不符合前款规定的”——如果没有证券侵权事实的初步证据的，法院是依然不应受理，还是不应当适用非代表人诉讼程序进行审理，却可以以普通诉讼程序进行审理？这里的理解也可能存在歧义，笔者结合第五条第（三）款、第（四）款，从文义理解，法院是应当受理，但是应当适用非代表人诉讼程序, 应理解为完全取消前置程序。天同律师事务所管乐柳律师在《中介机构责任认定再加码——“中安消”案之于<九民纪要>“重大性”标准新适用》一文中则理解第五条第（三）款为未完全取消前置程序。

最高院是否仍基于节约司法资源和公民救济权的平衡，在涉及股票的证券虚假陈述领域依然坚持一定程度的立案“前置条件”，还是已经彻底废除了“前置程序”，目前因缺少案例实践不得而知。

二、最高院之外的司法实践

最高院“认为《登记立案规定》与《证券虚假陈述民事赔偿若干规定》第六条规定并不矛盾”的观点，其实也未被全部各级法院所接受，深圳金融法院审理的朱某诉中航三鑫股份有限公司等证券虚假陈述责任纠纷一案中即有明确关于《登记立案规定》的受理条件的不同论述。

在深圳金融法院审理的朱某诉中航三鑫股份有限公司等证券虚假陈述责任纠纷一案中（该案为全国首例投资者对上市公司仅受行政监管措施处理而提起的证券虚假陈述案件），深圳金融法院[6]认为：“当事人请求人民法院行使审判权保护民事权益，是其一项基本权利。符合法定起诉条件的，人民法院应当有案必立、有诉必理”、“根据原告朱某提交的诉状及相关材料，该案原告的起诉符合《民事诉讼法》第一百一十九条规定和《登记立案规定》的受理条件，不存在不予登记立案的禁止性情形，人民法院应当登记立案”。同时，深圳金融法院援引2020年7月15日、7月23日颁布的《全国法院审理债券纠纷座谈会议纪要》和《代表人诉讼规定》摒弃“前置条件”。最重要的是，深圳金融法院进行了实体审理，在审理后认为：“法庭认为中航三鑫规定行为尚未达到法律规定的重大性程度……现有证据无法认定朱某投资损失与中航三鑫公司被采取监管措施行为之间存在因果关系”。

人诉讼规定》第五条第（三）款所说的“初步证据”在“形式审核”的立案阶段也容易见仁见智，有时需经过实体审理才能确定。而且，《民事诉讼法》第一百一十九条规定和《登记立案规定》已经明确立案条件，所以，将“初步证据”理解为“前置条件”仍会对部分投资人的司法救济权造成程序上的实质障碍。如果按照笔者理解的《代表人诉讼规定》第五条第（四）款，即使对于保守的估计没有“初步证据”的立案，仅仅是“应当适用非代表人诉讼程序进行审理”，对投资人的司法救济权并无程序障碍。

因此，不管在《代表人诉讼规定》出台之后最高院的司法实践如何，部分下级法院依然会秉持“立案登记制”的观点。

三、债券、股票证券虚假陈述重大性的区别和联系

债券虚假陈述虽然无前置程序，但是在举证过程中需要证明重大性——“相关内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，足以影响投资人对发行人偿付能力的判断”。

股票证券虚假陈述责任纠纷中前置程序中要求的行政处罚决定书正好豁免原告对“重大性”的举证，但是证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等“初步证据”并未豁免原告对“重大性”的举证。

行政监管措施不是行政处罚，更无法依赖行政监管措施推定信息披露责任人存在虚假陈述，或者虚假陈述存在重大性。是否构成重大性的虚假陈述须依据《上市公司信息披露管理办法》、《上海证券交易所股票上市规则》、《深圳证券交易所股票上市规则》、《深圳证券交易所创业板股票上市规则》、《上市公司重大资产重组管理办法》、《上海证券交易所上市公司关联交易实施指引（上证公字〔2011〕5号）》等散见于各规则中的信息披露规定进行确定。反之，没有行政处罚，也不能依此推定虚假陈述不具有重大性。事实上，证监会真的忙不过来！在其他领域，行政部门也不可能覆盖全部违法行为，刑事犯罪被查获的也只是部分比例，所以民事救济不可缺少。证监会对虚假陈述案件的调查过程往往需持续半年到两年多，近两三年因虚假陈述被证监会立案调查的尤其多，因此，不能仅仅依赖证监会的监管来避免、减少上市公司虚假陈述，还需要民事责任作为补充。

近年来完全没有被行政处罚的股票证券虚假陈述纠纷进入司法程序的极少，也说明“立案登记制”在证券虚假陈述纠纷类型案件中不会对司法资源造成较大的浪费。大多投资人和证券律师也会为自己的利益作权衡。

四、前置程序取消后的“重大性”证明责任

《全国法院民商事审判工作会议纪要》第85条规定：“虚假陈述已经被监管部门行政处罚的，应当认为是具有重大性的违法行为。在案件审理过程中，对于一方提出的监管部门作出处罚决定的行为不具有重大性的抗辩，人民法院不予支持，同时应当向其释明，该抗辩并非民商事案件的审理范围，应当通过行政复议、行政诉讼加以解决。”《上市公司信息披露管理办法》第十九条、第三十条第一款要求披露的信息本身就是“对投资者作出投资决策有重大影响的信息”，所以，证监会仅对其认为具有“重大性”的事项进行行政处罚。换言之，如果该信息不具有“重大性”，上市公司根据法规是不需要披露的，更不会因不披露此类事项受到行政处罚。此外，证监会在信息披露违规案件中配有财务、审计、法律等专业人士，对“关联交易”、“关联关系”等领域的理解通常高于法院的水平

即使在苏嘉鸿与中国证券监督管理委员会二审行政判决书中，北京高院判决撤销证监会对苏嘉鸿内幕交易所作行政处罚决定时，北京高院也认为：“不排除行政机关在具体调查收集证据方法、时机和手段上享有一定的裁量空间，只要裁量没有超出必要限度，法院在审查行政处罚合法性时应当予以尊重”。在民事诉讼中，法院更应当给予证监会行政处罚决定充分的尊重。

中安消案件中，法院认定中介机构责任的理由是引用行政处罚决定书的内容，五洋债一审案件中法院认定律师事务所责任是使用行政处罚决定书未涉及的事实和理由。笔者认为，在五洋债一审案件中，行政处罚决定书未“提及”的律师事务所责任范围内事项，投资人也未就此主张和举证。该案一审中投资人诉请的主要事实和理由还是集中于各行政处罚决定书所涉及的内容，所以法院不应就投资人未诉请的事实和理由判决中介机构承担责任，这也是不诉不理原则和法院中立性的体现。

中国社科院法学研究所陈洁老师在《证券民事赔偿诉讼取消前置程序的司法应对——以虚假陈述民事赔偿为视角》文中认为，在证券民事赔偿案件中，应综合当事人举证能力等因素确定举证责任的承担，举证责任分配要与证券立法宗旨——保护投资者权益相吻合，并应通过举证责任分担证明重大性的存在。

在投资者诉中安消一审案件中，法院在判决书中援引认定招商证券、瑞华存在虚假陈述事实的内容均来自于行政处罚决定书，并因此判决招商证券、瑞华承担部分比例的责任。对于行政处罚决定书中未提及的律师责任，因投资人未能提供充分的事实和理由，法院予以驳回。

对信息披露责任人而言，证明不存在虚假陈述是“消极事实”，投资人在行政处罚决定书之外往往难以举证，所以，投资人更倾向于选择其有证据或初步证明存在虚假陈述的信息披露责任人，并不会频繁出现投资人提起诉讼浪费司法资源，毕竟行使诉权也是有成本的。但是，这也不能排除在个别案件中，除了行政处罚决定书、发行人自认、纪律处分外，可能存在其他《代表人诉讼规定》第五条第（三）款未列举的证据。因此，取消前置程序后的股票证券虚假陈述中，依然会以证监会行政处罚决定书所涉及事实认定为主，以投资人自我举证为辅。

五、海口中院独创“不具有重大性”判决的大胆和荒谬

在海南省海口市中级人民法院审理的海南神农科技股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷案中，法院认为：“神农科技公司此次虚假陈述是诱多型虚假陈述，虚假陈述实施后（年度报告中虚假陈述）神农科技公司股价反而走弱，走势也弱于大盘及其所属板块，可见该虚假陈述对神农科技公司股价应无影响”。笔者认为，年度报告中披露事项不仅仅涉及虚假陈述这单一事项，年报中还有其他诸多事项，海口中院以年度报告后公司股价反而走弱，否定虚假陈述实施的重大性和因果关系，等于完全否定了“有效市场假说——有价值的信息及时、准确、充分地反映在股价走势当中”和“市场欺诈理论”，也违背了《全国法院民商事审判工作会议纪要》第85条规定和《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条关于因果关系的认定，海口中院的前述独创判决不得不令人惊叹其大胆和荒谬。单一的重要信息未必能直接改变股价，但是不应否认重要信息对股价带来的可能影响。

六、未被行政处罚的“首恶”责任承担

目前，金华市中级人民法院在审的“新光圆成股份有限公司证券虚假陈述案”，因上市公司“未经债权人同意的情况下假借债务转移的方式向控股股东提供资金”和“新光圆成未按规定披露为关联方提供的重大担保”被证监会行政处罚，但是证监会未对大股东新光控股集团有限公司就上述事项进行行政处罚，证监会仅仅处罚了大股东未披露非公开发行中大股东控制的三个资管计划为一致行动人的事项。经新光圆成股份有限公司的行政处罚认定的“首恶”新光控股集团有限公司所涉事项责任认定也让我们拭目以待。

七、结 论

综上所述，“前置程序”取消后，虚假陈述的重大性认定在没有行政处罚决定书认定的事实时，将依照《上市公司信息披露管理办法》等披露规则进行认定，这对律师、法官熟悉《上市公司信息披露管理办法》、交易所规则、证监会指引等提出了更高的要求。法院对“被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证明”，仍应进行“是否足以影响投资人对发行人偿付能力的判断”或“重大性”的实质性审查。